2019首席展望｜大禾投资杨华业：今年能找到更多投资机会
2018年单边下行的A股是否会在2019年迎来曙光？
近日，澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者陆续采访了一批行业首席分析师、经济学家等，回顾2018年市场，展望2019年行情。今天刊发的是对大禾投资市场总监杨华业的专访。
在去年整体市场磨底的低迷环境下，大禾投资获得了不错的回报，在私募排排网的私募股票策略排行榜中，大禾投资旗下的4只产品入围榜单前十，平均收益率高达90.93%。
杨华业认为，2018年业绩较为突出，主要是因为投研团队长期以来对品牌消费品，特别是白酒行业深入研究，并找到了一些很好的投资机会。
“大禾投资的投资理念是以产业视角奉行价值投资理念。投资策略是坚持长期价值投资，理性分析价值，选取好的商业模式、好的公司、好的价格，集中持股。”杨华业说。
展望2019年，杨华业称，目前经济增长的确遇到一些困难，也实质上影响了一些公司短期的收入。但如果把它放在现金流折现模型框架去思考，会发现二级市场的价格往往把短期的因素放大了，其带来的收入波动对公司长期价值的影响并没有像股价反映的那么大，相对2018年能找到更多一些的投资机会。
板块方面，杨华业称在制造业和品牌消费品找到了一些机会。当中有部分非常优秀的公司，提供的产品需求稳定，行业竞争格局良好，管理团队优秀，预计能在较长时间内为股东赚到稳定的现金流。
“如果在全市场自下而上都没有挖掘到一个预期收益率高于12%的投资机会，我们会空仓，选择持有现金。现在我们可不愿意持有现金。”杨华业说。
以下为杨华业接受澎湃新闻记者专访的问答全文：
1.澎湃新闻：2018年市场整体表现较差，但大禾投资有4只产品闯入前十，请问是如何做到的？看准了怎样的方向？
杨华业：我们产品在2018年做出了不错的业绩，主要原因是我们对一些股票有长期深入的跟踪研究，发现与市场的普遍认识有明显的预期差，这些股票受业绩驱动在2018年逆市上涨，为我们的产品实现了超额收益。
具体来说，主要是对品牌消费品，特别是白酒行业深入研究的结果。2017年时白酒行业普涨，低端白酒一直没涨，当时股价是低于内在价值的，所以就陆续买入。2018年公司股价随着业绩增长也爆发，得到了市场的认同。所以给基金明显贡献了收益。
2.澎湃新闻：股票市场历来是宏观经济的晴雨表，你对2019年的宏观环境如何看？
杨华业：很多因素都会影响短期宏观经济走向，短期而言，中国经济可能会遇到一些困难，也实质上影响了一些公司短期的收入。但长期来看，居民收入水平和消费能力会不断提升，中国企业会变得越大越强。我们相信十年以后回头再看，这样的规律依然不会改变。中国经济富有深度和创造力，我们对此充满信心。
3.澎湃新闻：站在当下这个时点，你认为2019年A股将会如何表现？
杨华业：预测市场不是一件容易的事情，可能涨也可能跌，我们对此感兴趣，但并不以此作为投资依据，毕竟我们不是需要投资于A股指数基金。我们做投资的方法主要还是自下而上的选股。
2019年初相比2018年初要悲观许多，这是因为目前经济增长的确遇到一些困难，也实质上影响了一些公司短期的收入。但如果把它放在现金流折现模型框架去思考，会发现二级市场的价格往往把短期的因素放大了，其带来的收入波动对公司长期价值的影响并没有像股价反映的那么大。虽然我们的确无法预测2019年A股的走势，但我们现在相对2018年能找到更多一些的投资机会。
4.澎湃新闻：2019年A股的风险和机会在哪里？
杨华业：如果把A股作为一个整体，风险来源于A股在2018年跌了许多，但仍然有很大一部分股票的估值很贵了。机会来源于低估的股票的数量相比2018年初要多一些。
如果你从常识出发，经过清晰的推理，找到一些生意能在较长时间内为股东赚到稳定的现金流。即使你无法预测股价是否会更低，但能以现在的价格买到这样的资产已经令你满意。并且这些生意你的确比市场大部分的投资者研究更深入。那么你有可能找到了一个真正的投资机会。如果不满足以上这些标准，这大概率就是风险。
5.澎湃新闻：对于2019年投资A股的板块布局，有什么建议？
杨华业：我们对于大家的建议就是持之以恒地学习，找自己真正懂的进行投资。对于当前的市场，我们在制造业和品牌消费品找到了一些机会。
中国制造业有很大的提升空间。其中一些优秀的企业在技术、企业管理等方面都在吸取西方先进的经验，并与中国国情相结合。他们提供了更好的服务、更低廉的价格。未来，通过不断的研发、管理改善和品牌建立，中国制造业的技术水平有望进一步提升，我们有望看到更多更有国内国际竞争力的公司。
品牌消费品行业里有一些企业的生意具有很好的可持续性，一些品牌可能会像可口可乐那样，收入和利润能长期持续稳定的增长，随着品牌深入人心，经营的壁垒也越来越高，成为百年品牌。
我们说找到了机会是因为这里面有些公司的确很好，最重要是目前的价格也不错。
6.澎湃新闻：大禾投资的投资理念是什么？
杨华业：大禾投资的投资理念是以产业视角奉行价值投资理念。投资策略是坚持长期价值投资，理性分析价值，选取好的商业模式、好的公司、好的价格，集中持股。
首先，分析并挑选具有良好商业模式的公司。良好商业模式指的是公司的运营占用不可变现的资产较少；行业长期需求基本稳定；行业内的公司相对于其他公司可以积累出明显的竞争优势；行业内优势公司的扩张较为容易，不受某些不可控因素的制约；行业容易出现强者恒强的局面、替代的技术、替代的商业模式少。
其次，研究并发现管理优秀，竞争力强的公司。在我们看来，管理团队的诚信非常重要，是否合法纳税、是否充分考虑小股东利益都是重要考量角度；公司应该竞争力强，使得竞争对手很难在短期冲击公司的盈利能力和市场份额；并且公司管理团队对商业模式应该有清晰的理解，没有采取偏离核心商业模式的行为。
最后，好的投资机会需要耐心，在充分研究的基础上，等待一个好的价格。因为好的价格能够保证在投资的过程中有足够的安全边际。这也是我们常说的“评估一家公司值100亿，然后花70亿甚至更低的价格去买”。
7.澎湃新闻：在投资中具体如何确定一家公司的价值？
杨华业：主要从以下几个方面来考虑。
第一，产品的本质和商业模式。我们希望把产品的本质转化成可把握的要点。公司产品给消费者到底提供了什么。比如茅台酒，除了少数口感上的偏好以外，我们理解它本质上代表的是一种交际的需求，是表达情感的一种方式，包括合作伙伴、亲友等，这些因素都是酒之外的因素。
第二，优势公司是否具有显著优势获得超额利润。
比如规模带来成本优势：例如大多数家用电器，功能性和性价比最为重要。因此对于厂商而言，保证产品的质量并且维持较低的成本就成为关键。这种成本上的优势有一部分可以体现为性价比上的优势，一部分可以通过广告投入转化为品牌力。
比如品牌优势：对于某些带有社交功能的产品，如奢侈品、汽车、服装等，在产品更新换代比较慢的行业，品牌积累需要漫长的时间。而一旦形成这种正向口碑，就会给其带来定价上的优势。
第三，行业的空间和周期性。不同成长阶段的公司投资价值差别很大。公司的成长性可能来自以下方面：1.产品渗透率的提升。2.随着生活水平的提高，消费者的消费结构会发生改变，某些种类的支出占比会提升。3.优势企业通过成本和品牌上的优势可以逐步挤占竞争对手的份额，提升收入水平。
8.澎湃新闻：在仓位方面会有怎样的打算？
杨华业：如果在全市场自下而上都没有挖掘到一个预期收益率高于12%的投资机会，我们会空仓，选择持有现金。现在我们可不愿意持有现金。
9.澎湃新闻：公司的买入策略是怎样的？
杨华业：一般而言，当价格相对于价值打七折甚至更低的时候我们才考虑买入。我们会选择折价最大的，即预期收益率最高的资产依次进行配置。如果投资机会的预期收益率相当，我们会选择相对分散。如果有1到2个投资机会相对其他投资机会有明显的优势，我们会选择集中持有最好的。我们会根据不同的资产预期收益率的变化进行动态的调整。
10.澎湃新闻：数据显示，公司在2018年11月以后回撤幅度较大，请问是什么原因造成的？
杨华业：受到重仓标的在2018年11月出现了较大调整的影响，产品净值回撤的确较大。我们对风险的定义是本金的永久损失，因此波动并不是风险。波动是取得投资收益需要付出的代价，投资者和管理人应该对此有一致的理解。我们过去和未来都无法预测波动产生的时间和幅度。我们需要做正确的事情是将资产配置在预期收益率最高的资产上，并控制我们的杠杆以避免我们进行不合意愿的交易。