地方官员晋升如何影响企业并购

一、问题的提出

全球化竞争背景下，并购是企业重要的发展战略和实现扩张的重要途径。过去二十多年里，并购活动在我国越来越普遍：据统计，2000年以来，我国资本市场并购活动年增长率高达70%；相关国内并购数据显示，并购市场的交易数量由2007年的117起增加到2014年的1737起；中国证监会披露的数据显示，2015年上市公司并购重组交易2669单，交易总金额高达2.2万亿元，同比增长52%。

与发达经济体企业并购活动往往基于市场交易自由达成契约有所不同，我国企业的并购并非是完全市场化的行为，而受到诸多政治因素影响。并购对主并企业以及目标企业所在地的经济、财政和就业等会产生重要影响，直接关系到当地政府，使得地方政府和官员有很强的经济和政治动机干预企业的并购行为。国务院2014年3月发布的《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》明确要求，地方国有股东所持上市公司股份的转让，下放地方政府审批。实践中，地方政府扮演的“部分产权拥有者”角色，使得国有企业的转让权在很大程度上需要得到地方政府、官员明确或私下的认可才能实现。此外，民营企业并购活动也受地方金融、财税、行政审批等相关政策或配套措施的影响。

对我国企业而言，其赖以生存与发展的外部政治环境是影响甚至制约企业并购决策的关键。而地方官员构成了政治环境的重要组成部分，特别是废除领导干部职务终身制以来，地方官员不论是省级还是市级官员的更替，以及由此引发的地方政治和政策环境波动，已经成为影响地方企业决策最为直接、最为强烈的因素。对地方官员而言，获得晋升和与政治权力相关的“租金”是他们行动的主要动机和目标。基于此，本文主要考察地方官员晋升对辖区内企业并购活动的影响。

二、相关理论解说

近年来，学术界对于企业并购影响因素及其经济后果的考察越来越强调政治因素的重要性。任何具有解释力的并购理论必须考虑企业所处制度环境的影响，尤其是对经济转型国家而言，制度特别是政府对企业的并购活动有着重要的影响。

因并购对企业所在地经济和社会发展具有重要影响，地方政府和官员有很强的动机干预企业的并购行为。地方政府施加的干预导致国有企业并购行为的非市场化，例如存在本地并购等偏好。

（一）双向寻租、地方官员晋升与企业并购

双向寻租理论认为，政治家与企业家之间存在双向寻租活动：一方面，政治家为了获得更多政治选票或者更好地完成政治考核，有很强的动机向企业家寻租，例如要求企业聘用过量的员工、承担更多的税负；另一方面，作为回报，政治家向企业家提供财政补贴以获得企业家的支持。

分权政治体制下，地方官员有很强的经济自主权和财政支出的任意支配权，资源再分配权力为地方官员“设租”和企业“寻租”提供了自由空间。地方官员利用行政干预手段例如设置繁琐的审批环节、严苛的准入条件人为“创租”，企业也有很强的动机与官员结成同盟，积极释放其能够配合地方官员承担更多社会目标的信号，并通过影响政治环境和政治过程获得关键性生产要素等“租金”。官员和企业之间双向寻租的结果是通过合谋实现各自的利益最大化。更重要的是，在中国，政企利益交换的政治目的更多是服务于官员的政治追求，即仕途上的晋升。

与西方国家企业并购多是基于市场交易自由达成契约不同，我国企业的并购受到了地方政府的普遍干预。按照双向寻租理论的解释，企业并购过程中，由于地方政府和官员的特殊地位，在政府治理和制度不完备的情况下，企业会利用政企关系向地方政府和官员寻租以获得实施并购交易所需的关键资源、政策或政府审批、市场准入，而地方政府和官员也会向企业寻租，这表现在：为获得更多的政治收益，地方政府和官员会推动辖内企业并购甚至搞“拉郎配式”的资产组合，干预生产要素的自由流动。他们获得了政治收益而不需要承担企业并购的经济后果。

按照该理论，地方官员为实现晋升，不仅会通过行政审批和资源配置等自由裁量权的运用资助“同一体制内”其能够控制的地方国有企业实施并购，还有积极性推动辖区内民营企业加速并购。即地方官员有动机和能力推动企业并购以获得支撑其升迁的政绩。特别是，面临晋升的关键节点，地方官员有更强的寻租动机，通过强化权力运用，推动辖内企业并购加速，以实现短时间内的规模快速扩张，从而通过“高姿态”给上级留下好印象。

首先，面临晋升时，地方官员既有动机又有能力推动辖区内企业加速并购扩张。政治收益是地方政府和官员参与企业并购重组的主要动力源，也推动其对辖区内企业特别是优质、代表性上市公司的并购行为施加干预。在晋升目标激励下，地方官员往往会采用并购重组这一手段推动企业发展。通过并购做大企业规模具有政治上的重要意义，不仅能够向上级传递自身的政绩和能力信号，还能扩大地方经济规模、缓解就业压力、做大产业或集团公司规模，进而赢得晋升机会，获得个人私利。

其次，官员任期的短期化和施政策略的时效性加剧了地方官员推动辖内企业并购的寻租行为。我国地方官员特别是地市级官员任期相对较短，平均任期在三年左右，晋升“锦标赛”和淘汰机制的存在进一步加剧了官员追求短期政绩的利益取向，推动他们关注阶段性目标，这容易诱发其实施短期政绩工程，以企业长期发展为代价换取自身的晋升。对地方经济发展而言，从制定和实施地方发展策略到策略发挥作用至少需要两到三年时间，而通过并购能够短时间内迅速做大企业规模、降低失业率、帮助本地企业“脱贫解困”，进而为自己快速获得政绩，因而推动企业并购受到官员青睐。

最后，官员晋升锦标赛强化了同级别官员之间的横向竞争，而任期交流制度为官员加速推动企业并购提供了空间。晋升锦标赛将关心仕途的地方官员置于强力的激励之下，使得不同地区的地方官员不仅在经济上为GDP和利税进行竞争，而且也在“官场”上为晋升而竞争，其有动机和能力对能够左右或控制的辖内企业的并购活动施加干预以获得政绩。官员任期交流制度的推进客观上使得权、责、利分离，官员任上特别是晋升考评的关键节点有动机利用手中的权力加速推动辖内企业并购以获得政治收益和个人私利，而不必承担企业并购可能导致的潜在效率损失。

对于企业而言，一方面，官员晋升、退休等任职变化意味着对业已形成的政治关系网造成某种程度的瓦解，这种破坏往往还伴随着官员离任后企业所获得并购资源和支持政策的变化，且官员任职变化，特别是“一把手”的变动，往往随后带来下属官员的变动。新的政企关系、施政策略均存在较大的不确定性，作为外生冲击的官员更替由于往往无法提前预知，进一步放大了不确定性，企业需要花费时间和金钱等成本，重新与新任官员建立联系，获得资源或政策优惠待遇。因此，企业存在利用即将“到期”的政治关系获得并购资源和支持政策的寻租动机，换言之，企业同样有充分的寻租动机，以在地方官员晋升时加速推进并购。

另一方面，通过并购实现短期内的规模扩张能够快速、有效地帮助企业建立与地方官员的桥梁，拉动官员的政绩，因而这种类似于“政治献金”的做法能够成为企业重要的寻租手段，有利于获得地方官员的支持，且这种寻租手段更加隐蔽，风险更小。

（二）地方官员晋升与企业并购绩效

作为社会的管理者，地方政府掌握了许多关键性资源，因而能够影响甚至主导相关企业的经营活动。官员晋升时，地方企业通过加速并购进行寻租更容易获得投资机会和便利以及关键性资源，这些收益对其他经营活动的开展以及企业短期发展可能是有益的。但长期来看，地方政府和官员会将自身的政治目标和社会目标内化到其能够控制的企业中，对生产经营活动施加的干预会导致企业价值的下降，“体制性”因素特别是政府干预的存在，同样是造成我国企业并购负面效应的重要原因。已有研究证实了地方政府基于政治收益对企业并购施加的干预无助于公司业绩改善，对并购绩效会产生显著消极作用。

按照寻租理论的解释，地方官员为了自身政治收益对企业并购施加的干预阻碍了生产要素的自由流动和自由竞争，结果可能损害并购企业的效率，导致并购失败。出于晋升的考虑，地方政府和官员对企业并购扩张施加的干预往往使得并购行为脱离了市场化配置资源的轨道，在推动企业规模扩张的同时会导致企业并购风险的增加和业绩的下滑，即官员晋升推动的企业并购往往会导致较差的业绩后果，并不具备经济上的合理性。

一方面，地方官员晋升特别是考评节点仓促推动的短期性“拉郎配”式并购，往往是为了降低地方失业率、帮助本地企业“脱贫解困”。这些并购通常会背离企业的经济效益原则，扭曲企业的市场化运作，为并购企业的经营失败埋下很大的隐患。

另一方面，地方官员晋升某种程度上会瓦解企业业已构建的政企关系，使其不得不花费时间和精力来重新构建与新任官员的关系，适应新任官员的施政政策，而新任官员存在实施差异化策略的动机，例如依据自身偏好选择与前任不同的或者重点发展的新产业，使其可能收回或减少前任官员任上给予的并购优惠资源和政策，转而投向其他领域，从而造成并购业绩的下滑。

三、数据来源

基于本研究主题，我们从国际并购领域的知名数据库Zephyr中收集了2000至2013年间中国A股上市公司主导的最低交易金额为100万元人民币且以获得目标公司的控制权（控股50%以上）为最终结果的并购交易数据，经筛选后，最终获得由1189家公司的3588个并购交易事件组成的数据样本。我们还手工收集整理了样本上市公司所在城市市委书记任职情况的相关信息和数据。

我们通过并购交易和并购时间两个被解释变量来反映地方官员晋升是否会加速辖内企业的并购扩张。当并购同一年度内宣告并完成时，记并购交易为1，否则为0；对并购时间，以并购事件从宣告到完成历经的月份数来衡量；对并购绩效，以并购方在并购宣告后三年的资产收益率来衡量。对官员晋升，我们将市委书记离任后担任以下职务视为晋升：（1）从一个普通城市调动至副省级或省会城市任市长或市委书记；（2）从任意城市调任省委书记、副书记、省长、副省长、省委常委等主要职务；（3）从一个普通城市调动至省内各厅局担任厅局长等职务。如果上市公司位于官员晋升的城市，且其并购当年或次年发生了官员晋升，则认为该公司的并购受到了晋升的影响；市委书记晋升发生在当年1-6月时记当年为晋升年份，发生在7-12月时记下年为晋升年份。

四、研究发现

样本统计发现，国有上市公司当年宣告并完成并购交易的比例显著低于民营上市公司，而国有上市公司并购交易从宣告到完成历经的时间显著长于民营上市公司；受市委书记晋升影响的上市公司并购交易当年宣告并完成的比例显著低于不受晋升影响的上市公司并购交易，而受晋升影响的上市公司并购交易历经的时间要显著长于不受晋升影响的上市公司并购交易。

此外，样本国有上市公司实施的并购交易目标公司为上市公司的比例显著高于民营上市公司，而民营上市公司实施的并购交易则往往事先已持有了目标公司的股份，即民营企业更倾向于并购那些已存在股权关系的目标企业，从而节约交易成本。

最后，实施并购交易的样本国有上市公司规模和资产负债率均显著高于民营企业，而企业的成长能力则显著弱于民营企业。

控制影响企业并购相关因素之后的回归结果显示，市委书记的晋升会显著增加辖区内企业当年宣告并完成并购的概率；边际效应的估计结果表明，市委书记晋升会推动企业当年宣告并完成并购的概率增加25.78%。按照企业性质进行的分组检验结果也显示，晋升推高企业并购交易可能性的结论并不受企业性质的影响。进一步地，以交易时间作为被解释变量的回归结果表明，晋升与并购时间显著负相关，该结论同样不受企业性质的影响，这意味着市委书记晋升会推动辖区内企业并购交易的加速。

此外，市委书记的晋升对民营企业并购交易和并购时间的影响要显著大于国有企业，这表明，尽管民营企业距离政治相对较远，但转型经济时期其赖以生存的政治环境很大程度上也会影响生产经营活动。

市委书记晋升影响企业并购绩效的回归结果显示，与不受晋升影响的企业并购交易相比，市委书记晋升推动的企业并购，在并购后第一年，企业能够获得更高的资产收益率，并购后第三年，企业的资产收益率则显著差于那些不受晋升影响的企业并购交易。这表明，从长远来看，政治因素推动的企业并购决策往往会扭曲企业的市场化行为，造成其业绩下降。

进一步，我们按照企业类型进行了分组检验，结果显示，市委书记晋升推动的国有企业并购交易绩效明显更差，从长期来看，如此推动的国有企业并购交易会导致并购绩效恶化；而市委书记晋升推动的民营企业并购交易对并购绩效会产生由正到负的影响。

综合来看，市委书记晋升显著影响了辖内企业的并购绩效，晋升期间发生的并购交易表现出经济效率上的低效性，进一步证实了地方官员在推动企业并购方面的寻租观。地方官员推动企业并购交易，其目的往往并非单纯为改善企业业绩，而是包含政绩、个人晋升等其他利益诉求。这表明，当前我国上市公司的并购交易存在一定程度的投机和寻租行为。

我们还收集整理了上市公司并购公告当年和前一年获得的政府补助、银行贷款等数据，以考察市委书记晋升推动的企业并购加速能否令企业获得更多的资源收益。研究发现，对那些受到市委书记晋升影响的并购而言，上市公司通过加速并购（即当年宣告并完成，或缩短从宣告到完成所经历的时间）确实能够获得更多的政府补贴和银行贷款。这表明，并购可以作为地方官员和上市公司进行寻租的工具，即地方官员利用手中的资源配置裁量权推动企业加速并购以换取晋升政绩，而企业通过加速并购获得了显著的资源收益。

此外，我们还考虑了党委换届的影响，研究结果发现，党委换届、书记任期等并不会对市委书记晋升与企业并购之间的关系产生显著影响。

五、政策启示

本研究实证检验了市委书记晋升对企业并购的影响，证实了地方官员晋升所引发的政治环境波动对微观经济主体并购活动的重要性。

经济转型特别是全面深化改革时期，并购重组是深化企业改革的重要途径。本研究结论的政策启示在于：

首先，应完善负面清单制度，规范地方政府行为，加强对地方官员利用企业并购重组寻租的监管。地方官员的不当举动会显著影响甚至扭曲资本市场的并购活动，表现为地方官员晋升会助推辖内企业并购交易的加速，从长远来看，这种由官员晋升推动的并购交易并不具备经济效率。因此，利用并购重组深化企业改革、优化经济和产业结构过程中，不仅需要以市场规则为基础，更应完善负面清单制度设计，明确地方政府和官员的权力、职责，加强对地方官员干预企业并购行为的监督和责任追溯，严防地方官员为追求短期政绩和晋升等政治收益而盲目推动企业并购重组特别是“拉郎配式”并购以及其中可能涉及的利益交换，从而为企业并购重组提供良好的政治和政策环境。

其次，完善地方官员政绩考评制度，引导地方官员行为的长期化。地方官员会利用手中的资源配置裁量权推动企业加速并购以换取晋升政绩，因此，无论是企业改革还是产业结构调整亦或是解决产能过剩，都需要构建科学、合理的政绩考评体系，不能简单地以地区经济规模、增长率等作为政绩考评的主要指标，而应将可持续的经济发展和民生改善等引入考评体系，防止将企业并购重组打造为急于求成式的“政绩工程”，从动力上弱化地方官员为追求短期政绩而盲目推动辖内企业并购重组，使得企业并购符合经济效率而非政治收益。

最后，对企业而言，并购重组不应盲目迎合地方政府和官员的政绩要求，而应按照市场的规律行事。企业在地方官员晋升期间或主动或被动推进的并购活动，尽管能够在短期内获得资源方面的收益，但长远来看并不利于并购绩效的改善。因此，企业在资本市场上实施的并购交易更应着眼于自身需求和长远发展，按照市场规律决策，而非迎合地方政府和官员的政绩需要，这样才能充分发挥并购重组的协同效应，真正做强做优做大。

（本文原刊于《经济学动态》2017年第4期，原题：“政治晋升、寻租与企业并购——来自市委书记升迁的证据”。略去注释和参考文献，由徐业坤对原论文有较大篇幅改写；有关研究设计、实证分析和稳健性检验等方面的内容请参考原文。经授权刊用。）